观察评论：大宗商品暂难走出泥潭

    2012年已至年中，面对大宗商品价格的疲弱，市场分歧再度加剧。笔者认为，大宗商品尽管短期技术上仍有反弹动力，但是考虑到美元走强、需求不佳和经济刺激政策淡化等因素，对以铜、原油为代表的大宗商品价格走势下半年仍难有更高的期待。

　　美元：强势回归

　　从近30年的美元指数走势来看，共和党执政时期倾向于弱势美元，而民主党政府则力挺强势美元。前者的典型代表是小布什政府，后者则是克林顿执政的八年。事实上，早在南北战争结束后，美国两党对待美元的态度就有分歧，并贯穿于两党的执政理念中。下半年，对于谋求连任的奥巴马而言，推高美元指数是必然的选择。今年6月，当OT操作到期后，美国继续延长OT而未推出QE，就印证了这一点。

　　欧洲局势可能进一步恶化也将推高美元指数。欧洲困局仍在发酵，后期欧元或进一步走弱，进而撬动美元指数的持续攀升。

　　中国需求启动仍需时日

　　过去四年中，支撑国际大宗商品价格的一个重要因素就是中国需求。然而，目前在稳增长的基调下，中国已难以带动国际大宗商品的需求增长。

　　首先，M2与M1进一步背离，显示出当前中国经济投资过热而需求不足。这就意味着如果回到2008年的老路上，一味以固定资产投资来驱动经济，对当前的经济困境不仅无益，反而会是雪上加霜。因此，不能寄希望于通过固定资产投资来刺激大宗商品需求。

　　其次，较之于2009年初期的信贷井喷，近期信贷扩张的加速更多地体现在短期贷款和票据融资的增加上，中长期贷款的数量停滞不前，在新增信贷中的比例还有下降的趋势。这就意味着新开工项目依旧单薄，中国需求的启动仍需时日。

　　刺激政策逐渐淡出

　　从2008年金融危机以后，市场似乎产生了对“刺激”的依赖，即每当经济低迷不振的时候，就会有刺激政策出台的预期，这使得美联储的每一次议息会议都会触动市场敏感的神经。但是刺激政策只是一种调控工具，而非经济的常态，经济的内生增长才是核心所在。

　　2008年的那场金融危机，使得美国金融市场的流动性突然枯竭，进而对实体经济产生了巨大冲击。因此，美联储2009年开出的药方是以QE的形式向市场注入流动性，希望巨额流动性带来的低利率能够有效地刺激实体经济。然而两轮QE充盈了美国资本市场的流动性，却未能引导资金进入实体。为此，美联储推出了OT操作，旨在压低长端利率、抬高短端利率，使资金走出银行体系的自循环。目前来看，长短期国债的收益率价差在缩小，短端利率抬升，长端利率下降，OT正在朝着预期的方向发展。

　　2008年的两个问题都在朝积极方向发展，尽管经济数据还不尽如人意，但复苏已在进行中，大规模刺激只会打乱复苏的进程和内生增长的脚步。